资本市场向来不乏叙事轮动的喧嚣。当投资者被层出不穷的“故事”晃得目眩神迷时，富国基金蒲世林安静地做着一件事：在估值合理的海域中，打捞那些能持续创造现金流的“深海珍珠”。

这看似平淡的事，恰是他用GARP策略作为指挥棒，在价值与成长双主题交替奏响的资本市场交响乐中，寻找和谐的平衡点。

何谓GARP策略？

GARP策略（Growth at a Reasonable Price），即“以合理的价格去买稳定的成长”，被国际市场誉为追求“高收益低风险”的极佳策略，其代表人物为著名的投资大师彼得·林奇。

该策略的核心在于以合理的估值买入具备长期优质成长潜力的股票，强调“好行业、好公司、好价格”的三重标准，既注重企业的成长性，又兼顾估值的合理性，是一种平衡价值与成长、进攻与防御的经典投资方法。

彼得·林奇在1977年至1990年执掌富达麦哲伦基金期间，凭借GARP策略创造了年均29%的复合收益率，长期位居全美基金业绩榜首，成为全球投资者广泛借鉴的经典方法论。

GARP策略的“蒲氏解读”

蒲世林对GARP策略的实践并非简单的“低估值+ 高增长”筛选，而是形成了一套融合深度价值与成长判断的方法论。

业绩增长为矛 高股息为盾

早在2023年接受媒体专访时，蒲世林就表示：“股息率能够在6个点以上、持续稳定分红的公司，大概率是未来的核心资产。”

随着我国经济由高速增长阶段转向高质量阶段，越来越多行业和个股进入成熟期，企业成长性愈发稀缺。这一变化使得分红回报正成为上市公司回馈股东的重要方式，为红利策略的实施创造了更为有利的市场环境。基于此，蒲世林形成了「GARP 策略」为主，辅以「红利策略」的策略箱。

在红利策略的运用上，他将红利资产划分为两类：一类是成长几乎停滞、依赖股息回报的“静态红利”；另一类则是兼具业绩增长与股息提升的“成长红利”。而成长红利与GARP策略有重合的部分，业绩增长部分可以采用GARP策略的估值体系进行定价，再加上每年的股息率回报。

同时蒲世林特别强调企业成长质量的把控。他认为，企业业绩成长不能过度依赖资本开支：“从3-5年的维度出发，我认为最理想的状态是，四五个点股息加上十几个点的增长。”盲目扩大资本开支反而会加大企业经营的不确定性，从而给收益带来风险。

稳定优于“爆发”

在行业选择层面，他特别青睐具备稳定增长特性的成熟行业，这类行业通常需求稳定、技术迭代较慢且竞争格局清晰。相比之下，他会主动避开壁垒较低和需求可能持续萎靡的行业，前者容易因竞争格局恶化而失去投资价值，后者则往往暗藏估值陷阱。

对于新兴行业，他保持审慎态度。他认为这类行业面临技术快速迭代和商业模式尚未完全验证的双重挑战，投资风险相对较高。不过他也指出，科技产业链中存在部分兼具业绩支撑与估值吸引力的投资机会。以电信运营商为例，不仅估值具备性价比，其云业务还直接受益于AI发展浪潮，这类标的完全符合他的选股框架。

对于周期行业，他强调周期不可准确预测，但是可以感受周期位置。由于行业景气度的剧烈波动会直接影响估值和业绩，错误进场容易陷入亏损。因此他主张耐心等待周期底部与估值底部重合的时机，提升安全边际。

“我会通过一些数据去做推演，是不是已经到了行业的相对底部；要避免在周期高点做过多投入，不去赌周期能够长期维持。”

重视护城河，关注长期的盈利能力

GARP本质上是赚业绩的钱，在完全竞争市场中，只有具备深厚护城河的企业才能持续创造超额收益。

他认为企业护城河核心看两点。首要考量是企业维持ROE水平的能力，重点观察其在竞争加剧环境下的持续性。理想的投资标的应当能够在3-5年维度保持相对稳定的ROE水平，避免出现快速下滑。其次关注公司治理结构，但若估值层面存在足够的安全边际，可以适度放宽对公司治理的严格要求。

基于多年的投资实践，蒲世林总结出一个重要规律：“如果壁垒不够高，阶段性高成长很容易因供需逆转或竞争格局恶化而昙花一现，投资风险偏高”

隐含回报率的估值方法论

彼得·林奇曾说过：“寻找值得投资的好股票，就好像在石头下面找小虫子一样。如果问我有什么秘诀的话，那就是翻的石头比别人多。”

但蒲世林在此基础上提出了更深层的思考：即便在“翻石头”的过程中找到了一家优秀的公司，如果买入价格过高，仍然可能面临长期亏损的风险。

他以2020年的市场为例进行深刻反思，当时许多优质公司被给予极高的估值，投资者寄希望于长期持有以消化估值。而几年后回头看，这些公司的基本面并未发生根本性恶化，但股价却大幅回调，核心原因就在于当初的估值透支了未来的增长空间（见图1）。

蒲世林在实践中形成了一套以计算“隐含回报率”的估值方法论。

对于偏成长型的个股，他会首先预判公司未来3-5年可能达到的利润规模，然后基于此推算出合理的估值中枢和目标市值。通过将目标市值与当前市值进行贴现计算，可以得出由业绩增长带来的年化复合增长率，再加上预期的股息收益率，就构成了企业的潜在回报率。其中有些公司，可以根据其资产负债表、ROE水平判断会有一些再融资，再把这种再融资的摊薄减去。   

通过对未来自由现金流的折现计算，来反映资产内在价值的DCF模型（现金流折现估值模型）在这个过程中发挥着重要的定性参考作用。在得出潜在回报率后，他会将其与自己设定的目标回报率进行对比，超过目标的公司进入可投资范围，显著高于目标的则可能成为重点配置对象。

业绩背后的攻守之道

显著超过名义GDP的回报

谈及投资目标，蒲世林表示希望为投资者提供“净值回撤少一些，收益率可持续”的产品体验。他表示：“A股股票长期回报率中枢和名义GDP相关。如果未来名义GDP回落，股票回报率也差不多在这个水平。我自己的目标是能取得显著超过名义GDP的回报。”

在GARP理念下，截至2025年3月31日，其管理的富国城镇发展（基金代码：000471）过去五年实现累计收益达56.90%，显著超越同期业绩比较基准10.10%的回报水平。该基金年化收益率为7.96%，较同期中国名义GDP年均4.8%的增长率高出316个基点，显著超越投资目标。

更为难得的是，该基金在不同市场环境下均展现出优异的适应能力：在2020年价值风格主导和2021年成长股极致演绎的市场中，基金超额收益显著；而在2022—2023年的市场调整期，其回撤控制能力尤为突出，最大回撤幅度显著低于市场平均水平。这种“牛市能攻、熊市善守”的特质，正是这只产品的价值所在（见图2）。

动态调整下的组合管理

支撑这一业绩的背后，不仅是GARP策略的有效执行，更在于基金经理蒲世林构建的一套科学严谨的组合管理方式。

1. 仓位不做择时

蒲世林的仓位管理上坚持“不主动择时”。除极端情况外，他的基金始终保持高仓位运作，将投资重点放在优质标的的挖掘和组合管理上。这种“以选股替代择时”的策略，既确保了投资机会的把握，又通过严格的质量把控实现了风险控制。

2. 动态调整的三个维度

蒲世林会综合考量行业周期位置、企业估值水平以及相对性价比三个关键维度来进行投资决策。例如静态红利类资产的股息率降至缺乏吸引力的水平时，即使基本面保持稳定也会考虑减仓；而对于成长型资产，则会在估值从合理区间向极端值移动的过程中提前锁定收益。

3. 被动分散投资

在分散配置方面，蒲世林一方面严格控制单一行业的配置上限；另一方面保持适度的个股分散度。

他强调，分散配置并非一成不变，而是会根据宏观环境的变化进行动态调整。2020年前，因核心资产低估且可选标丰富，其持仓集中度较高。但此后市场不确定性加剧，尤其是海外贸易风险上升，企业长期经营能见度下降，促使他被动分散持仓。

蒲世林表示，“如果，宏观不确定性大幅降低时，我可能会把集中度提升起来。”

今年以来，尽管红利资产在风格轮动中表现平淡，但其防御价值正随海外不确定性升温而重新凸显。蒲世林认为，红利资产是组合的“压舱石”，虽在牛市中可能跑输，但能有效平衡高波动资产的风险，提供绝对收益保障。

同时，蒲世林持续看好中国制造业出海机遇，特别是那些已在海外实现产能分散布局的企业。他指出，尽管贸易摩擦带来短期情绪冲击，但在全球供应链重构背景下，具备全球化产能配置的优质企业有望受益。

注：基金成立以来业绩、业绩比较基准表现、基金经理在管规模数据来自基金定期报告，同期沪深300指数涨幅来自wind，截至2024-12-31；富国城镇发展股票成立于2014-01-28，业绩比较基准为沪深300指数收益率*80%+中债综合指数收益率*20%。近5个完整年度(2020-2024)的基金份额净值增长率(及同期业绩比较基准收益率)为60.23%(22.47%)，17.03%(-2.97%)，-17.92%(-16.91%)，-8.93%(-8.23%)，5.21%(13.64%)，数据来自基金定期报告，截至2024-12-31。期间基金经理变动情况：蒲世林(2018-12至今)。蒲世林在管其他产品包括：富国周期优势混合A成立于2018/07/10，业绩比较基准为沪深300指数收益率*80%+中债综合全价指数收益率*20%。近5个完整年度(2020-2024)的基金份额净值增长率(及同期业绩比较基准收益率)为72.88%(21.73%)，14.89%(-3.52%)，-20.11%(-17.37%)，-9.23%(-8.71%)，6.14%(13.08%)，数据来自基金定期报告，截至2024/12/31。期间基金经理变动情况：刘博(2018/07/10-2022/01/07)、蒲世林(2021/12/08至今)。富国均衡策略混合成立于2020/11/23，业绩比较基准为沪深300指数收益率*55%+恒生指数收益率(使用汇率估值折算)*25%+中债综合全价指数收益率*20%。近4个完整年度(2021-2024)的基金份额净值增长率(及同期业绩比较基准收益率)为3.67%(-6.36%)，-21.8%(-13.53%)，-9.09%(-8.8%)，5.06%(14.76%)，数据来自基金定期报告，截至2024/12/31。期间基金经理变动情况：刘博(2020/11/23-2022/01/07)、蒲世林(2021/12/08至今)。富国远见精选三年定期开放混合成立于2023/12/04，业绩比较基准为沪深300指数收益率*60%+中债综合全价指数收益率*30%+恒生指数收益率(使用估值汇率折算)*10%。近1个完整年度(2024)的基金份额净值增长率(及同期业绩比较基准收益率 )为6.92%(12.89%)，数据来自基金定期报告，截至2024/12/31。期间基金经理变动情况：蒲世林(2023/12/04至今)。富国远见价值混合A成立于2024/05/28，业绩比较基准为沪深300指数收益率*70%+中债综合全价指数收益率*20%+恒生指数收益率(使用估值汇率折算)*10%。自基金合同生效起至今2024/12/31的基金份额净值增长率(及同期业绩比较基准收益率为3.71%(7.64%)，数据来自基金定期报告，截至2024/12/31。期间基金经理变动情况：蒲世林(2024/05/28至今)。富国长期成长混合A成立于2021/07/06，业绩比较基准为沪深300指数收益率*65%+中债综合全价指数收益率*25%+恒生指数收益率(使用估值汇率折算)*10%。近3个完整年度(2022-2024) 的基金份额净值增长率(及同期业绩比较基准收益率)为-24.09%(-14.72%)，-6.18%(-8.06%)，1.27%(13.34%)，数据来自基金定期报告，截至2024/12/31。期间基金经理变动情况：厉叶淼(2021/07/06-2023/10/31)、徐智翔(2022/02/09-2024/05/17)、谢家乐(2024/01/30-2025/02/14)、蒲世林(2024/12/05至今)。基金收益率不代表投资者实际收益率，基金份额净值仅为每份额基金产品的净资产。基金历史业绩不构成对未来业绩的保证。基金有风险，投资需谨慎。

风险提示：市场有风险，投资需谨慎。投资者应当认真阅读基金招募说明书、基金合同、基金产品资料概要等信息披露文件，根据自身的风险承受能力审慎作出投资决策。本基金可以投资于港股通标的股票，将承担港股通机制下因投资环境、投资标的、市场制度以及交易规则等差异带来的特有风险。本基金可以投资于股指期货、国债期货、股票期权、资产支持证券、存托凭证、信用衍生品等品种，将面临相关投资品种和业务的特有风险。本基金可投资于科创板，若本基金投资于科创板股票，会面临科创板机制下因投资标的、市场制度以及交易规则等差异带来的特有风险，本基金并非必然投资于科创板。基金管理人端本基金的风险等级为中风险R3，匹配稳健型C3及以上的客户。产品风险等级及适配投资者等级以销售机构评定结果为准。经理观点来自基金定期报告以及过往采访，相关内容不构成投资动作和投资建议，亦不预示相关基金在当前及未来的具体操作和资产配置。基金经理可在投资范围内根据市场情况灵活调整，投资者应根据自身的风险承受能力审慎做出投资决策。

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